财联社8月5日电（记者 夏军雄）日本与美国罕见联手干预汇市，意在遏制日元跌势。高盛在8月4日的研报中估算，仅7月30日至31日两天，日本当局便可能购入高达850亿美元的日元，创下自2011年福岛核事故以来规模最大的单日双日干预纪录。
此次美国不仅提供政策背书，更采取卖出欧元、买入日元的独特操作，试图在提振日元的同时，减轻对美元及美债市场的冲击。
不过，高盛指出，即便行动规模宏大且协调紧密，日元反弹幅度仍显温和。这暗示此前日元的疲软基本契合利差、经济前景及跨境资本流动等宏观基本面。除非全球增长环境、日本货币政策或国内资本配置发生实质性转变，否则干预最多只能给日元带来一段“显著但暂时”的喘息窗口。
**日本两日最大投入达850亿美元**
基于日本央行资金供需预测及银行间市场成交量等间接数据，高盛推算，日本当局7月30日可能动用7万亿至8万亿日元买入本币，刷新了日本单日买入日元干预的最高纪录。
7月31日，日本可能再次投入4.5万亿至5.5万亿日元。两天累计干预规模上限触及850亿美元，超过今年4月底至5月初一周内投入的11.7万亿日元（约合740亿美元）。
（图：日本历次外汇干预规模）
8月3日，外汇交易商市场成交量再度攀升，这与日本官员所言干预仍在持续的说法相吻合。
相比之下，美国实际注资规模或许微乎其微。历史上，美国单次外汇干预通常在10亿至20亿美元之间，因此本轮行动中，美国的核心角色并非提供巨额资金，而是通过参与释放政策信号。
正式数据尚待日本财务省公布。日本会在交易结算月结束后披露当月总额，更细致的逐日数据通常需等到季度结束一个多月后。高盛预计，7月底这波操作的每日明细可能在11月初亮相。
**日元反应依旧平淡**
尽管美日联手力度空前，如此庞大的政策投入却未换来匹配的升值幅度。
高盛认为，这表明日元贬值并非单纯由投机交易或市场失序引发，而是受深层基本面驱动。其中关键因素之一，是日本与海外主要经济体间的利差依然显著。
外汇干预虽能短暂抑制做空日元的动力，降低汇率对数据和消息的过度敏感，却无法直接抹平利差。报告指出，干预提升了日本央行的政策回旋余地，但这不意味着加息步伐会明显加快。
高盛经济学家仍判断，日本央行加速加息的概率较低。虽然快速加息可缓解日元压力，但加息关乎经济增长、政府融资成本及国债市场，是一项广泛性政策，而非针对汇率的精准工具。
此外，近期的外汇干预、财政措施以及日本政府养老投资基金和个人储蓄账户的相关安排，均未显示出政策制定者准备彻底改变现有政策组合的迹象。
**资本外流才是日元长期疲软的症结**
高盛指出，相较于单纯加息，推动日本海外资金回流本土，或许是长期支撑日元更直接、更有效的手段。
日本拥有庞大的国际资产储备，这也是其与传统货币危机国家的区别所在。过去十年，日本投资者持续增持海外股票、债券及其他资产，这种资本流动在很大程度上解释了日元为何长期低于部分估值模型显示的公允水平。
若能扭转这一趋势，引导国内投资者减少海外配置、将资本转回本土，将形成持续的日元买盘，效果可能远超单次外汇干预。
但该方案亦有代价。日本投资者过去凭借海外资产获取了较高回报，若政策强行推动资金回流，可能压低养老基金、保险公司及家庭投资者的资产收益。
因此，日本政府面临核心矛盾：既希望稳定日元，又不愿明显加快加息，更不愿牺牲海外投资收益。在此背景下，干预成为短期政治与经济成本较低的选择。
**美国罕见卖出欧元，意在兼顾日元与美元稳定**
在此次联合干预中，美国未简单复制日本卖出美元、买入日元的模式，而是选择卖出欧元、买入日元，即在欧元兑日元市场进行交易。
高盛称，据其了解，这可能是首次有国家实施完全不涉及本国货币的官方外汇干预。过去虽有日本和欧洲同时干预美元兑日元及欧元兑日元的案例，但此前从未有国家刻意通过第三方货币来中和对本币的影响。
这一操作具备双重意义。
首先，市场参与者通常提前押注日本在美元兑日元市场出手。美国转向欧元兑日元，可打破投机者预期，引发更大范围的日元空头平仓。
其次，日本卖出美元可能导致美元对其他货币走弱，而美国卖出欧元则可抵消部分美元压力。换言之，美国旨在最大化对日元的影响，同时最小化对美元的冲击。
不过，欧元兑日元与美元兑日元的相对走势显示，美国实际交易规模可能有限，其主要目的仍是向市场表明美日两国在稳定日元问题上存在政策共识。
由于欧洲官方并未直接参与，这一行动的信号效应有所削弱。市场或许会质疑，欧洲是否认可美国使用欧元进行干预，以及未来是否愿意加入类似协调行动。
**美国真正担忧的或是美债市场**
高盛对美国财政部参与动机持谨慎态度。报告认为，美国的行动未必意味着其对日元价值形成明确立场，也不预示美国将推动日本采取更激进的货币政策。
更合理的解释是，美国希望通过低成本合作，防止日本在筹集干预资金时大规模抛售美国国债，进而扰乱美债市场。
日本近期的干预资金主要来自现金和短期美国国债。美国财政部国际资本流动数据显示，在日本实施干预的月份，其短期美债持仓通常明显下降，规模与干预金额大致相当。
日本可能先动用美元存款，随后通过出售短期美债，或让短期美债到期后不再续投来补充现金。若无后续行动，干预后的下个月，其短期美债持仓通常会部分恢复。
历史数据显示，2022年9月日本干预时，减持主要集中在长期美债，对美国利率互换利差造成较明显影响。此后几轮干预更多依赖现金和短期证券，美债市场受到的冲击逐渐减弱。
**日本仍有约1950亿美元短期干预空间**
尽管两天投入高达850亿美元规模惊人，但日本短期内并无外汇储备耗尽之忧。
日本拥有约9800亿美元至1万亿美元的美金外汇储备，其中约2300亿美元为现金和短期证券。截至2026年6月底，日本财务省持有约1600亿美元存款和9300亿美元证券资产。
高盛假设，日本约90%的外汇储备以美元计价，证券中约30.5%期限不足一年，相当于约2550亿美元。若现金和短期证券最多使用70%，日本原本拥有约2800亿美元的易动用资金。
扣除7月30日至31日可能已投入的850亿美元后，日本理论上仍有约1950亿美元的干预能力，之后才需更大幅度地出售长期证券。
**FIMA工具更多是威慑，而非主要资金来源**
美国还鼓励日本使用美联储外国及国际货币当局回购工具，即FIMA工具。
通过该工具，日本可将持有的美国国债抵押给美联储，迅速换取美元现金。理论上，若美联储扩大日本的使用额度，日本可直接动用的美元流动性将从约2000亿美元提升至接近全部1万亿美元储备，当然仍需保留一定安全缓冲。
FIMA设立于2020年，目前单个使用者额度上限为600亿美元。该工具此前唯一一次较大规模使用，是瑞士央行在2023年瑞银紧急收购瑞信期间筹集美元流动性。
高盛认为，FIMA对日本而言更像一种威慑和信号工具，而非主要融资方案。一方面，日本本身持有大量短期美元证券；另一方面，若干预持续，日本对美元的需求并非临时性的，回购到期后仍需偿还资金。
不过，扩大FIMA额度可向投机者展示日本拥有更大的潜在干预能力，也可降低市场对日本集中抛售长期美债的担忧。高盛预计，日本可能象征性使用这一工具，但不会让其发挥主导作用。
**美国干预能力并不像市场想象中有限**
美国财政部和美联储直接持有的日元和欧元资产规模不大，但若计入特别提款权等储备，其可使用资源会明显增加。
更重要的是，美国历次外汇干预规模通常较小，更依赖政策信号。若按美国单次通常10亿至20亿美元的操作规模衡量，其现有储备并不构成明显约束。
如果美联储同意实施非冲销式干预，理论上的资金限制会进一步降低。由于美联储可以创造美元，压低本币的干预规模主要取决于政策制定者能否接受资产损失，以及是否担心干预与货币政策释放矛盾信号。
原则上，美联储外汇操作需经联邦公开市场委员会（FOMC）批准，但在市场剧烈波动、时间紧迫的情况下，可由FOMC外汇小组委员会授权。如果自上一次会议以来累计规模不超过50亿美元，或者来不及征求委员会意见，决定权甚至可以下放给FOMC主席。
历史上，美国财政部外汇稳定基金和美联储公开市场账户通常共同承担成本。2011年七国集团联合干预时，美联储和美国财政部各投入5亿美元。
**IMF规则难以真正约束日本**
按照国际货币基金组织（IMF）对自由浮动汇率的技术标准，一个国家在六个月内干预次数不应超过三次，每段干预持续时间不应超过三个工作日。
但高盛认为，这一分类不会成为日本继续行动的实际障碍。日本财务省官员也已淡化这一制度的重要性，并表示不会让IMF规则限制其干预行为。
更具争议的是，IMF原则上要求干预用于应对“市场失序”，而高盛认为，目前日元疲软仍然与宏观基本面相符。
这也再次说明，本轮行动主要是管理汇率波动，而不是解决日元长期贬值的根本原因。
