文 | 反熵

长鑫科技即将叩开资本市场大门，外界正忙着盘算这笔账。

发行价定在8.66元，计划募资总额约579亿元，这一规模超越了中芯国际，创下科创板开板以来IPO募资最高纪录。有人盯着中签能赚多少差价，有人押注公司市值能否冲击数万亿，还有人拿着持股比例表，推演这场盛宴里谁才是最大的赢家。

但比起估值模型，更难算清的，是这波行业红利到底能延续多久。

这轮周期变动给长鑫争取了多少缓冲期？在供需天平再次倾斜之前，它又能跑多远？

故事始于2016年，长鑫存储由此诞生。近十年光阴流转，从8Gb DDR4投产起步，到如今跻身全球第四。援引Omdia数据，以2025年第四季度销售额为基准，长鑫在全球DRAM市场的份额已攀升至7.67%，位列三星、SK海力士和美光之后。

在一个前三巨头长期把控九成以上份额的市场格局中，7.67%的占比足以让长鑫成为一股不可忽视的力量。

恰逢其时，AI浪潮推动全球存储资源向HBM聚集，而长鑫也完成了主流产品的迭代升级。两股趋势在此交汇。

未来几年，长鑫需要比拼两种速度：三大巨头填补常规DRAM供给缺口有多快，长鑫提升良率、压降成本、迭代产品及积累客户又有多快。这场速度竞赛，将决定今日的机会最终能为长鑫沉淀下什么。

01

AI对长鑫的影响，绝非简单的“算力需求激增，所以内存卖得更多”这般直白。

拆解产品结构，长鑫当下的基本盘仍是主流DRAM。招股书披露，2025年LPDDR系列贡献了公司66.43%的收入，DDR系列占31.87%。前者主要流向手机、平板等移动终端，后者则侧重PC与服务器领域。

因此，直接将长鑫贴上“AI公司”标签并不准确。它目前并未依靠HBM撑起营收大旗，却实实在在地承接了AI引发的产业溢出效应。

看得见的增量源于需求侧。大模型的训练与推理需要海量服务器支撑，同时也要求更大的服务器内存容量；AI深入手机、电脑等终端设备，进一步推高了硬件的内存配置标准。DDR5、LPDDR5X等产品线均从中获益。

更深层的变化，发生在产能分配的博弈上。

HBM本质上也属DRAM范畴，但其制造工艺复杂得多。它需将多层DRAM芯片垂直堆叠，并通过硅通孔及先进封装技术实现高速互联。

美光在2026年3月提交的监管文件中指出，生产同等容量的HBM，需消耗更多晶圆及洁净室空间。SK海力士在2026年7月发布的中长期投资战略说明中也坦言，由于TSV结构会增大芯片面积，相同容量下HBM需使用更多晶圆；随着HBM占比提升，若要维持既定的内存产出量，必须投入更多的制造能力。

过去两年，HBM成为三大厂商争夺最激烈的战场。需求旺盛、客户集中且产品附加值高，资金、先进工艺、晶圆和封装资源自然向其倾斜。

制造资源无法在短时间内同步扩张。当HBM获得更高的投入优先级，DDR5、LPDDR5X等常规DRAM的新增供给便受到挤压。与此同时，服务器、手机和PC的需求仍在增长，价格随之走高。

正是在这样的背景下，长鑫于2025年实现扭亏为盈，2026年一季度营收达到508亿元，归母净利润高达247.62亿元。

长鑫尚未凭借HBM打开市场局面，却已从HBM引发的产能重排中分得一杯羹。

02

若这轮DRAM供给窗口早来三四年，长鑫未必能像今天这般充分受益。

2019年9月，长鑫宣布内存芯片自主制造项目投产，8Gb DDR4首次亮相，实现了中国大陆DRAM规模量产的重要突破。随后的几年里，其产品逐步从DDR4、LPDDR4X升级至DDR5、LPDDR5和LPDDR5X，产能与客户群体同步扩张。

目前，长鑫的DDR5产品最高速率可达8000Mbps，颗粒容量最高达24Gb；LPDDR5X最高速率触及10667Mbps，颗粒容量覆盖12Gb和16Gb。这些参数已进入PC、服务器及旗舰移动终端所需的主流性能区间。

部分分析将当前市场概括为：三星、SK海力士和美光争抢高端HBM，将中低端产品留给长鑫。这种划分并不符合DRAM市场的真实生态。

DDR5正成为PC和服务器的主流内存标准，LPDDR5X也广泛应用于旗舰手机、平板及轻薄电脑。端侧AI持续发展，这些设备对容量、带宽和功耗的要求只会更高。由此可见，长鑫争取的是一个持续升级的主流市场，而非巨头准备抛弃的旧阵地。

公开参数难以涵盖全部实力。DRAM要实现大规模商用，必须经历工艺爬坡、良率改善、平台适配和客户认证。即便速度和容量持平，成本、稳定性、功耗以及长期供货能力仍可能存在差异。

长鑫已通过越来越多客户的检验。

据媒体援引供应链消息，长鑫LPDDR产品在国内安卓品牌手机中的采用比例已突破30%。相比罗列一串客户名单，这个数字更能说明长鑫已从进入供应链迈向规模化应用阶段。

服务器市场亦出现类似进展。路透社此前援引三名知情人士报道称，长鑫已与腾讯签署金额超200亿元的长期DRAM供应协议，涉及未来数年的服务器内存供应。尽管长鑫和腾讯均未公开回应，具体金额与协议期限仍有待确认，但这则消息与长鑫进入头部云计算客户供应链的趋势相互印证。

行业给了机会，长鑫过去十年的投入让这个机会有了落点。

03

对存储厂商而言，拿到订单与留住客户是两回事。

供给偏紧时，客户更愿意投入资源引入新的DRAM厂商。待市场重新宽松，可选供应商增加，这种紧迫性便会消退。长鑫需利用这段窗口期，将临时订单转化为稳定合作。

手机、PC和服务器厂商不会因缺货而省略测试与认证环节。新的内存供应商需证明产品能够长期稳定运行，并保证不同批次的一致性。服务器和汽车客户的要求更为严苛，从测试到批量采购往往耗时较长。

某款产品通过认证后，能否进入更多型号？这次采购之后，下一代设备是否继续采用？短期订单能否延伸为多代产品合作？这些问题，远比一时的出货增长重要。

订单增加也会反向赋能制造能力。

DRAM生产包含大量细微而复杂的工艺环节，良率只能在持续量产中逐步提升。出货规模扩大，意味着获取更多工艺数据和工程经验。每一批晶圆都在校准产线，合格产品越多，折旧和研发成本越易摊薄。

订单让产线充分运转，量产推动良率和成本改善，产品更稳定后，又有机会获取下一轮订单。这套循环转得越快，长鑫在行业供给恢复后留下的客户就越多。

晶圆厂可用几年建起来，客户信任却只能靠一批批产品积累。眼下这段时间最宝贵之处，在于客户愿意给长鑫更多测试和供货机会。

04

这段时间不会无限延长。

三星、SK海力士和美光仍在推进常规DRAM升级和扩产，先进工艺也将提高单位晶圆产出。若未来HBM供需趋于平衡，部分制造资源还可能重新流向常规DRAM。届时，长鑫面对的供给环境将再次改变。

在此之前，产品和工艺还需继续向前。此次IPO三个募投项目总投资345亿元，拟投入募集资金295亿元，用于存储器晶圆制造量产线升级、DRAM技术升级和前瞻技术研发。这笔资金的关键在于，产线升级和多代产品研发可同步推进。

2025年，长鑫不含香港的境外销售占比仅为2.79%，市场仍高度集中于国内。中国庞大的手机、PC、服务器和电子制造产业，足以支撑长鑫扩大规模。进入更多全球客户，则会进一步检验它的产品、交付和服务能力。

高端服务器内存和HBM也需要继续推进。它们短期内未必成为主要收入来源，却关系到长鑫能否形成更完整的产品结构，在行业周期变化时拥有更多调整空间。

存储是一门需要长期投入、又必须直面价格周期的生意。朱一明承诺，自长鑫科技上市之日起十年内，不转让其持有的首发前股份。这一罕见的锁定期限，也与DRAM漫长的研发、扩产和客户验证周期相呼应。

今天的长鑫已拥有接近8%的全球份额，主流产品实现量产，客户数量持续增加，又在行业景气阶段获得了更充足的资金。过去十年的积累，恰好赶上这一轮由AI带来的供需变化。

今天的长鑫，正在把短期供需窗口沉淀为长期竞争力。等DRAM价格回归常态，它要留下的将是一批稳定客户、一套更成熟的制造体系，以及继续扩大份额的能力。