如何跨越周期的迷雾
作为今年A股市场最受瞩目的IPO，长鑫科技定于7月27日正式在科创板挂牌。招股书显示，若超额配售权全额落地，此次募资上限将达666亿元。
华西证券研报指出，长鑫科技的上市将重塑A股半导体板块的估值体系，填补DRAM制造环节的空白，终结存储领域“重设计、轻制造”导致的估值失衡局面。中性预估下，其上市后市值有望稳定在2万亿至3万亿元区间；若情境乐观，甚至可能触及4万亿元。
站在长鑫科技身后的合肥国资，正静待一笔丰厚的“产业投资回报”。假设长鑫科技市值达到3万亿元，按合肥国资系约37%的持股测算，其账面浮盈将突破万亿元大关。
近年来，“风投之城”合肥的故事被反复传颂。在“十五五”规划建议中，合肥表示，经多年积淀，城市发展已跃上新台阶，科技创新正由集中投入期转入产出收获期。
当长鑫科技再度成为焦点，我们不妨回溯：在外界艳羡的巨额回报背后，合肥是如何陪长鑫熬过那10年亏损期的？此外，眼下存储芯片涨价潮未歇，未来又该如何穿越周期？
01
合肥与长鑫的缘分，始于2016年。
彼时，动态随机存取存储器（DRAM）占存储器重要分类，96%的市场份额被三星、海力士、美光三家寡头把持，国内自主产能几乎为零。渴望在芯片领域发力的合肥，与有意切入DRAM赛道的兆易创新因目标一致而携手，长鑫存储由此诞生。
据时任合肥产投总经理袁飞透露，长鑫存储一期建设需投入180亿元，其中合肥市政府承担3/4资金，兆易创新出资剩余的1/4。然而，参照国际三大DRAM巨头之一的韩国三星，其2021年全年资本支出高达300亿美元。相比之下，长鑫一期180亿元人民币的投入，仅是“万里长征”的第一步。
业内有一种共识：研发生产DRAM，启动资金每年至少需100亿元。更别提“从零起步”耗时以年计。面对资金与时间的双重压力，即便受限于国资体系的风控要求，合肥国资仍坚定地扮演了“耐心资本”的角色。
在资金支持方面，安徽省及合肥市国资不仅频繁现身于长鑫科技后续的多轮融资中，还带动社会资本跟投，助长鑫挺过初创期的“烧钱”阶段。
从本次招股书披露的股权结构看，前五名股东多有省市国资背景。例如，第一大股东清辉集电中，合肥经开区国资旗下的芯睿投资持股51.09%，合肥产投旗下的长鑫集成持股48.90%。第二大股东长鑫集成的实控人为合肥市国资委，且由合肥市产业投资控股（集团）有限公司100%持股。
因此，有人称合肥国资为长鑫科技的“事实控制人”。
更为关键的是，合肥国资助力各类资源对接。媒体曾报道，在与兆易创新洽谈时，合肥诚意十足：不仅要建生产线，还要共同出资购买专利。2019年，长鑫从加拿大知识产权商Wi-LAN Inc.手中购得全套专利授权；同年9月，合肥长鑫宣布国产8Gb颗粒DDR4内存量产。
当总投资约1500亿元的长鑫存储内存芯片自主制造项目宣布投产时，时任长鑫存储董事长兼首席执行官、现任长鑫科技董事长的朱一明表示，“项目实施过程中，省、市政府给予了极大帮助，成立专项领导小组，为项目建设、融资等提供支持和服务。”
一年后，采用其内存颗粒的大陆首款自主生产内存条上市。有说法称，此举给同行带来不小压力，“金士顿、三星等内存条价格突然就降了”。
02
正如外界所言，始终在场陪伴、不计短期利益的投资只是表象。深入合肥的投资逻辑内核，那种以产业链为载体、补链延链强链的发展思路，才是其能按图索骥、捕获“大鱼”的关键。
在合肥当地，一种普遍看法是：早在2013年前后，合肥便提出打造“IC之都”的目标，比全国层面推动芯片发展早了一年。
为何合肥能先人一步捕捉行业动向？答案源于自身发展需求。正如此前合肥发改委相关负责人所述，合肥家电、平板显示、汽车等支柱产业在转型升级时均遭遇缺“芯”困境，基于市场需求，合肥开始谋划“补芯”。
长鑫并非合肥布局的唯一“种子”。2015年，合肥利用国资平台与台湾力晶合资引入晶合12英寸晶圆制造项目，从建设到投产仅用两年，便在12英寸驱动芯片项目上实现“国产化”；2016年，合肥市建投集团通过芯屏基金出资10亿美元，与北京建广联合收购安世半导体，实现产业弯道超车。
“领头羊”因产业需求而来，更多芯片企业也因集群效应而聚集。时任合肥市建投集团董事长雍凤山曾指出，集成电路行业如同下围棋，需多年技术积淀布局。“直接做最顶端，下面就有补短板的过程”。
作为“耐心资本”的合肥并未被动“等待”，相反，依托现有产业基础，合肥不断吸引更多企业落户。以晶合、长鑫为代表的芯片产业，如雪球般越滚越大。
借助长鑫科技的链主带动效应，寒武纪、通富微电、沛顿科技等企业相继落户，合肥成为全国少数拥有集成电路设备材料、设计、制造、封装测试全产业链的城市之一。去年，合肥集成电路产业产值突破1514亿元，同比增长170.1%，相较于2016年产业链产值约180亿元，增长了7.4倍。
合肥当地产业相关部门负责人曾表示，企业看重的是合肥成熟的产业生态和体系：一方面上下游协同效率高，另一方面产品能找到市场和应用场景。
此前，时任上海交通大学上海高级金融学院教授、上海交大中国金融研究院研究员朱克江指出，合肥政府投资围绕产业生态展开，先寻找潜力项目，再重金投资有望成巨头的企业或已是巨头的企业，以此引来更多项目，最终形成大型产业集群。合肥要的不是“移栽一棵大树”，而是“崛起一片森林”。
03
增势之下，合肥芯片产业亦不乏警醒。
半导体行业素以“周期性波动”著称，DRAM更是资本密集、技术迭代极快的细分赛道。即便如三星、SK海力士和美光等行业巨头，在2023年行业下行周期时，也曾大幅降低产能利用率，以期“断臂求生”。
当时，正处于技术攻关关键阶段的长鑫科技，在承受巨额固定资产折旧与研发投入双重压力时，仍持续加大研发投入。外界看来，这种“逆周期投入”的战略定力，让长鑫科技得以更快迎来拐点。去年，长鑫科技在合肥、北京等地布局的三座12英寸晶圆厂产能持续爬坡，利用率从85.45%稳步提升至94.63%，为后续放量奠定坚实基础。
面对新的人工智能时代，芯片周期是否延续尚存争议，但对于合肥与长鑫而言，理应未雨绸缪。
反观合肥近年来的产业发展历程，不难看到其应对之策：老老实实夯实制造业，让市场配置资源，搞好营商环境，一座城市自然能拥有穿越周期的韧性。
制度建设是合肥优化营商环境的一大亮点。合肥产业投资平台培养了一批具备专业化能力和市场化经验的投资团队，支撑合肥在踏准相关赛道的基础上科学决策，提高成功率、降低风险。
涉及政府投资的政策制定，合肥实行全市统筹决策，市委、市政府、基金管理人、企业等均设有决策机制。如雍凤山所言，有问题及时反馈，有诉求及时满足，“我们与政策制定者基本是强关联，实现协同联动而不是各自为战”。
而在朱克江看来，合肥还通过提升价值链，进一步提升创新策源能力，以更好谋划未来。
据其分析，通常做法是往产业后端、成熟端方向跑，这类方式容易且见效快。若仅止步于此，不足以反映地方的韬略远见，也难以形成真正的核心竞争力。产业链的背后是价值链，关键在于从产业链抓住价值链。
比如在量子科技领域。十多年前，国盾量子便建成了合肥量子城域实验示范网；而在合肥“量子大道”上，全球首颗量子科学实验卫星“墨子号”、首条量子保密通信网络“京沪干线”，以及首台光量子计算机先后诞生。合肥的一个目标是，推动量子技术从实验室走向产业化，建成全球“量子中心”。
对于更多城市而言，这或许才是合肥故事最有价值的内容。
记者|杨弃非
编辑|张锦河 杜恒峰
校对|程鹏
*题图来源：摄图网_701099739
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